Chefstrateg gransker prissætningen: Er aktierne blevet for dyre?

Er aktierne blevet for dyre? De er i hvert fald steget hurtigt og sætter løbende nye kursrekorder.

Globale aktier er steget 13 procent alene i år, så det går stærkt.

Det er dog ikke uden grund, slår chefstrateg i Danske Bank, Frank Øland fast.

”Faktisk kan man argumentere for, at aktierne i dag er billigere, end de var for et år siden. Indtjeningen er steget mere end aktiekurserne,” siger han.

Højere prissætning end gennemsnitligt

Han peger blandt andet på nøgletallet P/E (price/earnings). Ofte bruges det i forventningen til de kommende 12 måneders indtjening. P/E fortæller, hvor mange kroner du skal betale for at få en krone forventet indtjening det kommende år.

”Globale aktier handler nu til en P/E på 17,1 (ultimo juli, red.), hvilket er lidt dyrere end det gennemsnitlige P/E for de seneste 20 år på 14,9. Mange investorer er især bekymret for det amerikanske aktiemarked, der handler til højere ”multipler”, altså en højere P/E. Det skyldes, at der er flere vækstaktier – det vil sige selskaber med en høj forventet vækst i indtjeningen i de kommende år,” siger Frank Øland og uddyber:

”Så er investorerne villige til at betale en højere pris for indtjening nu, når der er udsigt til at indtjeningen vokser i fremtiden.”

Chefstrateg: Ikke alarmerende højt

Han peger på, at P/E for amerikanske aktier er på 20,4, hvilket igen er højere end gennemsnittet for de seneste 20 år på 16,8.

”Men det er ikke alarmerende højt. I løbet af de seneste 20 år har aktierne en femtedel af tiden været dyrere, end de er nu. Det er primært i årene efter covid-19, at aktierne var ”dyrere” end i dag. Det var også en periode, hvor indtjeningen i selskaberne steg kraftigt,” siger han.

Ser man alene på værdiansættelsen målt ved P/E, er aktierne altså i dag til den dyre side, men man kan ikke konkludere, at de er for dyre, vurderer Frank Øland.

”Det er desuden bemærkelsesværdigt, at selv om aktiekurserne er steget det seneste år, så er både den faktiske og forventede indtjening i selskaberne steget endnu mere. Derfor er P/E faldet, og aktierne ser mindre dyre ud i dag end for et år siden. Det gælder både for amerikanske og globale aktier, og det gælder ikke mindst, hvis man ser på de amerikanske teknologiaktier.”

Teknologiindekset MSCI USA Tech 125 handlede til en P/E på 30 sidste efterår, men er i dag faldet til 22.

Når man kigger på P/E, så tager det dog ikke højde for, at virksomheders indtjening svinger meget gennem konjunkturcyklen. Det kan være misvisende.

Under en højkonjunktur er indtjeningen normalt høj, hvilket får markedet til at se billigt ud, selv om den høje indtjening måske ikke er holdbar. Omvendt kan indtjeningen falde kraftigt under en recession, og det kan få markedet til at se ekstremt dyrt ud, selv om aktiekurserne måske allerede er faldet meget.

Det er der dog fundet en løsning på. Den kaldes CAPE, hvilket står for Cyclically Adjusted Price/Earnings, fortæller Frank Øland.

Nøgletal peger på dyre aktier

I modsætning til P/E anvender CAPE et 10-årigt gennemsnit af indtjeningen, hvor tallene samtidig  renses for inflation.

Anvender man CAPE i stedet for P/E, ser aktiemarkedet meget dyrt ud. CAPE er i øjeblikket omkring 41, hvilket er tæt på rekorden (som var 44 under IT-boblen) og langt over det historiske gennemsnit.

”Det er en klar advarsel om, at aktierne er for dyre. Et muligt problem er dog, at med CAPE opfattes AI-revolutionen som en midlertidig højkonjunktur og ikke en strukturel ændring i økonomien. Hvis AI medfører en stigning i produktiviteten, der kan løfte virksomhedernes indtjeningsevne permanent, så er det CAPE, der er misvisende,” siger Frank Øland.

Intet entydigt svar

Om aktierne er for dyre eller ej kommer således i høj grad til at afhænge af, om man tror, vi er i en normal højkonjunktur, der snart er ovre, eller en ”industriel revolution”, der løfter produktiviteten og indtjeningen permanent.

”Det er der desværre ikke et entydigt svar på. Et andet problem er, at selv om CAPE signalerer, at aktier er dyre, så er det ikke specielt brugbart til at bestemme, hvornår vendepunktet kommer. Aktierne kan fortsætte med at stige i måneder eller år, selv om CAPE signalerer, at de er dyre,” siger han og peger på en potential løsning for eventuelt bekymrede læsere:

”Er man bekymret for den høje værdiansættelse, så kan man fx reducere eksponeringen mod USA og teknologi og i stedet søge mod de dele af markedet, der har en lavere værdiansættelse, som fx Europa, sektoren stabilt forbrug mv. Her vil aktiekurserne formodentlig falde mindre under et tilbageslag, men samtidig kan det også være de dele af markedet, der stiger mindre, hvis AI-revolutionen fortsætter sin fremmarch.”