Kurt Kara: Sådan finder vi undervurderede aktier

Makkerparret Kurt Kara og Ulrik Jensen bestyrer sammen Maj Invest Value Aktier. Det har de efterhånden gjort i 12 år. De seneste tre år har de haft Rasmus Quist Pedersen med i teamet.

Deres metier er at finde aktier, der er undervurderede, og vente på, at aktierne udløser deres potentiale. Køb billigt og sælg dyrt, kunne man også kalde deres strategi.

Og det er de så gode til, at deres strategi siden finanskrisen konstant har fået tildelt de maksimale fem stjerner hos analysehuset Morningstar. Desuden har deres fond – som den eneste i Danmark – fået tildelt en sølvmedalje af Morningstar, hvilket er bevis for, at Morningstar også fremover forventer, at afkastet i Maj Invest Value Aktier er blandt de højeste i verden indenfor globale valueaktier.

Men hvordan er det så at finde undervurderede aktier i det nuværende klima, hvor aktiemarkederne slår den ene rekord efter den anden?

”Lige nu er det lidt en ørkenvandring. Vi søger hele tiden efter nye selskaber, men de sidste seks måneder har der ikke været meget,” fortæller Kurt Kara og uddyber:

”Vi har nu haft et bull-marked siden marts 2009. Vi har haft stigende aktiekurser i ni år. Så det er ikke let at finde aktier, der er billige. Men det er det, vi er ansat til – at slå markedet år efter år.”

Milliardinvestering i enkeltselskaber

Teamet bag Maj Invest Value Aktier har indskud for 34 milliarder kroner at arbejde med. De to danske investeringsfonde har danskerne investeret knap 13 milliarder i. Resten er penge, der kommer fra store udenlandske investorer. Men indholdet – aktieinvesteringerne – er de samme, uanset hvor indskuddene kommer fra.

De 34 milliarder er pt. investeret i blot 27 selskaber.

”Vi kunne godt investere i 35 selskaber. Det er vores maksimum. Men for øjeblikket kan vi kun finde 27 selskaber, vi ønsker at investere i,” forklarer Kurt Kara.

For nylig valgte Kurt Kara og Ulrik Jensen at investere i General Motors. Aktien vægter nu godt fem procent i porteføljen. Der er altså investeret pænt over en halv milliard i selskabet.

Når I er vokset så meget, at I nu har 34 milliarder at arbejde med og samtidig kun kan finde 27 egnede selskaber i verden, tvinger det så ikke jer til at investere i giganter, selv om I har mere lyst til at finde mellemstore selskaber?

”Nej, vi har beregnet, at vi kan arbejde med vores strategi med en formue på op til cirka 60 milliarder kroner. Hvis vi når op på cirka 60 milliarder, får vi det, der kaldes en hård lukning,” forklarer Kurt Kara. En hård lukning betyder, at så bliver der lukket for nye indskud.

Ulrik Jensen supplerer:

”Men hvis man kigger på vores nuværende fordeling mellem giganter, store, mellemstore og små selskaber, så er fordelingen ikke meget anderledes i dag, end den historisk har været.”

Kurt Kara: ”Man kan ikke slå markedet ved udelukkende at investere i verdens største selskaber. Det er en væsentlig årsag til, at vi har det loft på godt 60 milliarder kroner.”

Ulrik Jensen: ”Og vores top ti-aktier slår resten af porteføljen målt på afkast. Det har de gjort år efter år.”

5000 selskaber bliver til 100

Vejen til at finde verdens bedste valueaktier går gennem et computerprogram, som Kurt Kara udviklede, da han kom til Maj Invest i december 2005. Programmet fodres løbende med oplysninger om cirka 5000 selskaber. Hvert selskab måles og vejes ud fra ikke mindre end 155 nøgletal. Det efterlader cirka 100 selskaber, som teamet holder øje med.

”Og det er stort set samme system, vi har arbejdet med siden 2005,” konstaterer Kurt Kara.

Hver fredag får teamet en ny liste, og så går ugen ellers med at læse. Om selskaberne, om makroforhold og erhvervsnyheder generelt.

”Vi bruger tiden på at læse, ikke på at handle,” fortæller Kurt Kara og tilføjer:

”Det er nok under en procent af vores tid, der går med handel. Og hvis vi fraregner alle de handler, som skyldes, at vores investorer har købt eller solgt af deres andele, er det nok under 0,1 procent af vores tid, der går med at handle. Vi læser.”

Han oplister fem grunde, der kan få dem til at sælge aktier i porteføljen:

”Et: At vi sælger, fordi aktien har nået det kursmål, vi har sat. Det kan vi kalde drømmescenariet. To: At aktien er en skuffelse. Det er så skrækscenariet. Tre: At vi bliver opmærksom på nogle etiske ulemper ved aktien, at selskabet for eksempel bliver afsløret i børnearbejde. Fire: At vi får en ny idé. Altså finder en anden aktie, der er bedre. Og fem: At vi sælger for at styre risikoen i porteføljen.”

Etik kan ikke sættes på formel

Nu nævner du etik. Hvilken rolle spiller det i jeres valg af aktier?

Ulrik Jensen: ”Vi har et firma, GES, til at screene virksomhederne. Så vi overholder alle FN-protokoller (UNPRI, red.) på området.”

Kurt Kara: ”De finder ukrudtet i haven, om man så må sige. Så vi har en sortliste med 25 selskaber, vi ikke må investere i. Men derudover har vi vores egne regler.”

Kurt Kara: ”Etik er ikke noget, man kan sætte på formel. Folk sætter grænserne forskelligt. Vores grænse går ved, om en virksomhed primært tjener penge på at nedbryde mennesker. Det vil vi ikke deltage i. Vi kunne godt investere i tobaksfirmaer, det tillader reglerne. Men det vil vi ikke, for tobak nedbryder mennesker langsomt. Vi kunne også godt investere i casinoer. Det må vi gerne, men det vil vi heller ikke.”

Kurt Kara: ”Vi tror ikke på, at vi kan ændre verden ved at sætte etiske grænser. Men vi kan forhindre, at vi – og dermed vores investorer – tjener penge på, at firmaer nedbryder mennesker.”

Når jeg spørger om etik, så er det fordi, jeg kan se på jeres top ti-investeringer, at …

Kurt Kara: Ja, så tænker du på United Technologies, ikke? United Technologies producerer mange ting – flymotorer, elevatorer, rulletrapper, helikoptere og meget andet. Selvom United Technologies ikke direkte har aktiviteter indenfor forsvar, så sidder de fast i nogle vedligeholdelsesaftaler for fremdriftssystemer (til Minuteman-misiler, red.), og de kan ikke komme ud af disse aftaler. Omsætningen herfra tæller mindre end en halv procent af den samlede omsætning i selskabet, og United Technologies er så meget andet. De fremstiller for eksempel de mest brændstoføkonomiske flymotorer, som bruger 20 procent mindre brændstof end andre. Hvis man tager drivhuseffekten alvorligt, må det helt klart tælle på plussiden. Så samlet set har vi ingen problemer med den aktie.”

Afkastet slår indekset

Målt på afkast kan investorerne ikke rigtig klage. De seneste ti år har Maj Invest Value Aktier i snit leveret et afkast på 10,4 procent pr. år. Det er 3,1 procent bedre end indekset. Målt over fem år ligger afkastet højere: 15,9 procent pr. år – hvilket er 1,9 procent bedre end indekset.

Kurt Kara: ”2014 var vores bedste år. Det år var der kun to aktier i hele porteføljen, der ikke slog markedet.”

Ulrik Jensen har et andet bud på, hvad der var teamets bedste år:

”For mig var 2007 faktisk vores bedste år. Afkastet var måske ikke prangende, men vi lod os ikke friste af stemningen på aktiemarkederne i 2006 og 2007. Og det fik stor betydning, da krisen kom. Så for mig er 2007 vores bedste år.”

Kurt Kara: ”Man skal generelt passe på med at måle sit afkast på et år. Hvis afkastet har været højt et år, vil du ofte opleve, at aktierne klarer sig dårligere end gennemsnittet det næste. Man skal i stedet måle sig på sine værste år.”

Valueaktier er usexede

I første halvår af 2017 lå afkastet i Maj Invest Value Aktier lidt under indekset. Men det skyldes især, at det lige nu er højt profilerede teknologiaktier, der trækker afkastet i indekset op.

Kurt Kara: ”For øjeblikket er det aktier som Amazon, Netflix, Google, Tesla og Facebook, der stiger mest. Og dem har vi ikke i porteføljen, fordi vi går efter aktier, der er undervurderede.”

Kurt Kara: ”Vi kan ikke lide begrebet aktiefest. For os er det ingen fest, for det betyder blot, at aktierne er steget uden bund i de økonomiske resultater. Vi foretrækker, at aktierne stiger naturligt på sigt. Og kriser er for os lig med muligheder.”

Kurt Kara: ”Det er bedre at være skeptisk end positiv i sit syn på aktiemarkedet. Når prisen på aktier er høj, er der indregnet høje forventninger i kurserne, og så skal virksomhederne levere noget, der er exceptionelt godt for at slå markedet.”

 De kalder valueaktier og arbejdet med at finde disse som værende ”usexet”.

”Valueaktier er cirka lige så spændende som at se græsset gro. Men vi kan godt lide at kikke på græs. Vi kan lide at kigge ned – i stedet for at kigge på stjernerne. Det sidste lader vi andre om. Og græs vokser i øvrigt forbavsende hurtigt, når det kommer til stykket.”